Qual será o novo patamar de juros da economia?

Considerando uma hipótese de juro neutro próximo de 2,5%, com a inflação na meta em 3,25%, poderíamos ter Selic abaixo de 6%.

Rafaela Vitoria | 26/04/2021

Entre 2015 e 2020, tivemos uma significativa queda da taxa Selic. Foi uma série recorde não somente pelo tamanho da queda, mas também pelo período do ciclo. Em março deste ano, a autoridade monetária iniciou o processo de elevação da Selic e um novo debate se dá em torno desse atual ciclo que se inicia. Até quanto subirá a taxa de juros no Brasil?

A taxa Selic média nos 6 últimos anos foi de 8%, variando entre 14,25% e 2%. Mas com mudanças fiscais importantes a partir de 2016, bem como a grave crise causada pela pandemia, estimar o novo patamar da Selic não é uma tarefa simples. A taxa de juros atualmente em 2,75% ainda está em patamar bastante estimulativo.  Considerando a expectativa de inflação de 3,5% para os próximos 12 meses, ainda temos juros reais negativos. Mas com os desafios econômicos que vamos experimentar à frente, definir até onde deve subir a taxa Selic vai depender de algumas variáveis.

Como a Selic é o principal instrumento de política monetária, sua principal função é estabilizar nossa moeda, ou seja, manter a inflação na meta. Em 2020, a inflação teve uma alta surpresa no final do ano, com a recuperação mais acelerada da economia e a elevação dos preços das commodities, que impactaram principalmente os alimentos, e o IPCA encerrou o ano em 4,5%, acima da meta de 4%. A crise fiscal que resultou em nova desvalorização cambial em 2021, além de mais uma rodada de alta nas commodities com a recuperação global, vêm mantendo a inflação mais alta que o esperado e já projetamos IPCA de 4,9% para esse ano, novamente acima da meta, que para 2021 é de 3,75%. Ainda assim, podemos considerar essa alta como um choque de oferta, que tende a ser transitório.

No entanto, com a recuperação econômica no Brasil a partir do segundo semestre, com a vacinação e reabertura da economia, a inflação pode continuar acima da meta, caso a Selic permaneça em patamar tão estimulativo. Visando manter as expectativas de inflação controladas, o Banco Central iniciou o processo de elevação da Selic em março, com uma alta de 0,75 p.p. e já contratando uma nova alta de 0,75 para maio. No seu comunicado, o BC antecipa um processo de normalização parcial da taxa nesse momento, pois antevê que, com o grau de ociosidade da economia, ou seja, o elevado desemprego, ainda precisaremos de algum estímulo monetário para manter a recuperação econômica. 

Como estimar uma taxa de juro neutra na nossa economia? No passado, tivemos taxas de juros reais próximas de 6%, mas em um momento quando outros subsídios impediam a efetividade da política monetária. Por exemplo, a TJLP, usada pelos vultuosos empréstimos do BNDES, era fixada em 6%, enquanto a Selic era 14%. Com a extinção desse subsídio, hoje o alcance da Selic é bem maior, como instrumento de política monetária. Além disso, observamos mudanças estruturais no mercado de crédito brasileiro com o crescimento do mercado de capitais, seguindo a redução da participação do BNDES, e o aumento da competição no setor bancário, com a ampliação das fintechs, que fazem empréstimos a taxas mais competitivas. Outros avanços como a nova lei da recuperação judicial, a agenda BC# modernizando os contratos de crédito e a aprovação da autonomia do Banco Central, também implicam em uma melhora no arcabouço institucional brasileiro. Dessa forma, a potência da política monetária é maior hoje e não há necessidade de elevação tão significativa da Selic para conter a inflação, como no passado.

Uma outra contribuição para menores juros no Brasil vem do cenário global. A redução dos juros ao redor do mundo também impacta nossa taxa básica. Para mantermos um fluxo positivo de investidores para o financiamento de parte da dívida do tesouro, a taxa de juros hoje pode ser menor que no passado, considerando a abundância de liquidez e as menores taxas nos mercados desenvolvidos.

O Banco Central estima que nosso juro estrutural pode estar próximo de 3%, mas nos últimos 24 meses, já observamos que 3% pode ser a taxa para prazos mais longos, por exemplo, para os títulos de 10 anos. Considerando uma hipótese de juro neutro próximo de 2,5%, com a inflação na meta em 3,25%, poderíamos ter Selic abaixo de 6%.

Caso a inflação se mantenha na meta para 2022, sem novas surpresas, uma normalização parcial pode significar Selic chegando a 5% nesse primeiro momento. Nesse cenário, o crescimento a partir do segundo semestre de 2021 e em 2022 não seriam comprometidos pela alta de juros, e a manutenção da inflação na meta é um importante compromisso, garantindo credibilidade do Banco Central e maior efetividade da aplicação da política monetária.

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